方正中期期货：2022年纸浆市场回顾与2023年展望

发布时间：2025-07-08 19:40:08 来源：以己度人网 作者：知识

方正中期期货 王骏 汤冰华

2022年浆、中期展望纸产业链利润向上游集中，期货纸浆价格居高不下，年纸主要逻辑是浆市针叶浆供应下降，同时国内造纸产能大量投放木浆刚需增加。顾年2023年单从针叶浆供需看，中期展望这一情况可能有缓解但仍未结束，期货阔叶浆在新增产能投放后供需进一步宽松，年纸缓解针叶浆供应紧张的浆市矛盾，预计2023年国内针叶浆现货均价6400元/吨，顾年下跌10%，中期展望运行区间5800-7500元/吨，期货影响因素及运行节奏方面，年纸上半年看海外供应，浆市下半年看国内需求，顾年重心或逐步下移，主要利空来自海外市场。但产业链集中度的差异，使纸浆在定价上仍具备优势，因此估值向下的幅度依然要谨慎去预测，纸浆估值回落可能会通过时间换空间的形式完成。

操作方面，造纸企业在纸浆价格下跌后，关注自身成品纸出货情况，成品纸出货好转则可关注在盘面的买保机会，另外就是在基差较大的情况也可关注在远期合约上逢低买保。对于持有木浆库存的贸易企业，在远离交割月的时段可以在盘面升水放大后卖出保值。

一、2022年纸浆期现货市场行情回顾

长期看，纸浆价格与全球经济相关度较高，终端需求中生活用纸、文化用纸需求周期性弱于其他工业品，无论是2008年的大跌，还是2010年或2017年的大涨，背后均存在供给干扰，且价格“异常值”持续时间相对较短。2008年-2022年，主要分为以下几个阶段：

图1-1：漂针木浆（银星）CFR现货价格2012-2022年运行情况

数据来源：公开资料、方正中期研究院

图1-2：2022年纸浆期现货价格走势

资料来源：Wind、方正中期研究院

2022年，纸浆价格运行主要分为三个阶段：

第一阶段：一季度国内纸浆延续了去年四季度后期开始的上涨趋势，供应问题继续发酵，UPM罢工时间持续延长，加拿大运输未能快速恢复，中国针叶木浆进口量降至历年低位，国内宏观情绪较好，对经济修复的预期偏强，纸浆价格顺利涨至历史高位。

第二阶段：二季度开始，伴随国内公共卫生事件影响再次加大，市场情绪出现变动，经济增速目标逐步淡化，纸浆自身仍存在供应问题，海外发货未能恢复，但在宏观预期偏弱的影响下，纸浆仍随商品整体出现一轮大幅调整。

第三阶段：三季度，大幅下跌后，由于供应紧张情况持续，仓单量大幅减少，纸浆美金报价维持高位，人民币汇率也出现大幅回落，针叶木浆进口成本增加，期货市场贴水过大，因此随着主力合约交割临近，期货开始修复贴水，但在海外加息及国内公共卫生事件的整体影响下，市场乐观情绪不在，压制了纸浆反弹空间，价格未能回到上半年高位。

二、全球针叶浆供应相对紧张

2022年1-11月，中国纸浆进口量2681万吨，同比减少3.5%，2021年进口量减少3.0%，进口已连续两年回落，减量主要是针叶浆贡献，1-10月中国漂针木浆进口量593万吨，同比减少17%，漂阔木浆进口量1073万吨，同比增加2%，针、阔叶浆总进口量同比减少5.6%，其他纸浆进口增加2%。

分国别看，中国自加拿大进口针叶浆减量较多，前三季度同比下降27%，截至四季度尚未恢复至历年正常水平，芬兰在经历上半年长期的停工后，对中国的出口有一定下降，降幅17%，从量上看9月已出现回升，智利对中国针叶浆出口相对稳定，前三季度同比增加11%，美国出口量在上半年同比大幅下降后，三季度转正，俄罗斯针叶浆在二季度也出现对中国供应减量的情况，三季度到货量有所回升，1-9月累计同比减少8%，因此中国主要的针叶浆进口来源国多出现同比下降的情况，这其中加拿大较为严重，2023年恢复情况相对关键，从目前北美铁路运输看，尚未出现明显好转。阔叶浆全年供应较为充裕，巴西作为中国主要进口国，1-9月对中国出口量同比增加20%，其他国家部分有减量但整体稳定。

图2-1：中国漂针浆月度进口量 图2-2：中国漂阔木浆月度进口量

数据来源：海关总署、方正中期研究院 数据来源：海关总署、方正中期研究院

全球商品木浆发运方面，根据纸浆纸张产品理事会（PPPC）数据，2022年1-10月全球前20位主要产浆国（W-20）纸浆发运总量同比增加3.7%，其中针叶木浆发运量1871万吨，同比减少1.8%，漂阔木浆发运量2374万吨，同比增加7.8%。对中国市场发运量1347万吨，同比减少0.54%，对西欧和北美的发运量1763万吨，同比增加4.1%，中国市场需求占比在30%附近，相比2021年略有下降，和2020年及之前相比下降3%左右，在海外高通胀及国内弱需求的作用下，中国针叶浆价格与西欧价差回落，阔叶浆低于西欧，导致市场发运量出现地域倾斜。

三、原料供应减少及成本上移

原料供应紧张是2022年木浆供应下降的一个主要因素，俄罗斯是全球最大的针叶木材出口国，其中芬兰是其主要出口国之一，芬兰20%的纸浆原料来自俄罗斯，俄乌冲突后，俄罗斯木材出口受限，2022年3月开始，芬兰木片和原木进口量大幅下降，同时美国房地产市场转冷，木材需求减少、价格大幅下跌，今年以来CME木材期货价格下跌63%，迫使木材商减少产量应对需求下滑，从而使木浆原料也随之减少。Canfor在三季报中也指出木材市场的疲软可能会导致BC内陆锯木厂的长期减产，纸浆厂可获得的锯木厂木片的减少可能会引发进一步的停机。2022年计划外检修、停机明显多于2021年，针叶浆一、三季度均有较多的计划外停机情况，包括罢工、原料问题等影响。

生产成本方面，过去几年，漂针浆CIF中国平均成本大概在510美金/吨以上，漂阔浆平均成本340美元/吨左右，中国2021年之前漂针浆年进口量大概在850-890万吨，而全球在平均成本之下的产能有1000万吨左右，但出口中国较多的加针成本要高于均值，大概在570美元/吨，因此在芬兰、俄罗斯、加拿大出现供应问题减少发货后，针叶浆成本支撑明显增强，且价格向成本曲线尾端移动，也使得价格大涨。2022年，伴随俄乌冲突及欧洲对俄罗斯制裁，以及北美房市下行造成木板价格大跌，使得纸浆生产原料木片、能源等供应出现一定问题，且价格大幅上涨，纸浆生产成本有所抬升，巴西Suzano2022年三季度化工品和木片成本同比分别增加41%和19%，Canfor财报表示木片价格上涨使成本增加。但当前价格下，主流纸厂利润依然较好，截至2022年11月，阔叶浆和针叶浆出口中国的价格分别在860美元和900美元之上，Canfor2022年前三季度发运至中国的NBSK均价为959美元/吨，去年同期是892美元，均远高于成本，价格不足以促使减产。

四、2023年有新增阔叶产能投放

全球纸浆产能变动方面，Arauco旗下的156万吨漂白桉木硫酸盐浆生产线（BEK）MAPA项目启动时间推迟到2022年11月，预计2023年达到产能峰值；UPM位于乌拉圭中部Paso de los Toros附近的210万吨桉木阔叶浆厂暂定推迟至2023年一季度投产；Paper Excellence阿尔伯特王子浆厂预计最快于2023年恢复生产，漂针浆年产能约35万吨；芬林芬宝凯米生物制品厂计划在2023年三季度投产，建成后年产150万吨针叶和阔叶木浆，预计新增80万吨针叶浆产能。因此，2023年木浆整体产能投放压力高于2022年，全部顺利落地的情况下，供应增量可能会比较明显，关键时间要看一季度实际产能落实进度，针叶下半年预计有产能投放压力。

图4-1：2021-2028年全球纸浆计划产能投放量

数据来源：建发浆纸（C D）《全球木浆市场概况及展望》（2022/11/1）

五、造纸产能大幅增加 纸厂开工率低下

2022年，国内造纸市场的弱势主要源自供需失衡，即成品纸过多的产能投放造纸产量大幅增加，使需求难以匹配，纸张价格在上半年涨幅明显低于2021年同期，且5月过后又再度回落，而原料纸浆则因海外供应大幅缩量因此在产业链中供需更为健康，使得利润向上游集中至造纸木浆，造纸厂利润由此大幅下降，根据前三季度主流上市造纸企业披露的数据，净利润回落多在40-50%以上，部分厂家净利润同比下降达到80%-90%，针叶浆美元价格年初在760美元/吨，年底虽有回落但仍在900美元/吨之上，而成品纸价格则仅少部分高于年初。

图5-1：中国机制纸和纸板产量 图5-2：中国主要木浆纸月产量

数据来源：wind、方正中期研究院 数据来源：卓创资讯、方正中期研究院

从产出数据看，统计局公布的国内机制纸和纸板产量1-10月同比增加1.2%，低于去年增速5.2%，但仍录得正增长，卓创资讯统计的部分样本造纸企业中，主要木浆纸产量1-11月同比增加8.7%，白卡纸产量同比增加20%，而截至2022年11月，白卡纸价格较年初下跌9%，白卡纸在2021年底至2022年产能投放量较大，同时产能集中度较高，均以大厂为主，在6月开始价格大幅下跌后，从卓创统计的情况看，白卡纸企开工率自高位回落10%，但白卡纸月度产量依然维持在历史同期最高，同比增量较大。铜版纸、双胶纸、生活用纸开工率在二、三季度也环比回落，但四季度部分纸张价格上涨后，开工率又低位反弹，但开工率依然较低，生活用纸一直在60%以下。

从一些公开资料看，2022年1-11月国内有大量造纸产能投产。其中，白卡纸及生活用纸产能较多，白卡纸新增或转产产能投放100万吨，卓创资讯统计2021年中国白卡纸的产量大概有900万吨，2022年新产能投放增量超过10%，而2021年据统计新释放高档白卡纸产能282万吨，两年白卡纸新增产能接近400万吨，能占到2020年产量的40%左右，这也使白卡纸开工率虽出现回落，产量却继续增加。2022年前11个月生活用纸新增产能也较多，能够统计到的新增产能接近99万，造纸协会统计2021年生活用纸产量1100万吨，新增产能占比接近10%，生活用纸价格今年表现虽好于其他纸类，但开工率缺一直未能增加，产能较为充裕。另外，还有62万吨的文化纸及特种纸产能投产，而在2021年12月，据统计还有32万吨的生活用纸、5万吨的特种纸产能投放，最近两年国内新增造纸产能较多，占纸产量的10%以上，但同期需求增速却受公共卫生事件、经济等影响难以匹配，造成纸厂利润大幅回落，开工率低下。

数据来源：公开资料整理、方正中期研究院

六、消费疲软 成品纸需求一般

成品纸需求表现一般，主要源自国内经济的疲软，作为需求分布较为分散的商品，各行业对纸张需求均有涉及，今年公共卫生事件、房地产影响下，内需一直较差，也带来成品纸需求的弱势。以社会主要消费品零售额数据为例，1-10月其增速为0.6%，远低于2021年增速12.5%，也低于2020-2021年两年平均增速3.5%，分行业看，1-10月可选消费品零售额增速普遍低于2021年及过去两年平均增速，饮料、烟酒、服装鞋帽、化妆品、日用品、文化办公用品增速均回落，必须品零售额增速则上升，如粮油，以及受益于公共卫生事件的药品，而这些是白卡纸、包装纸及部分文化用纸的主要需求终端，其增速回落或转为负增长后，相关纸张消费增速也回落或同比下降。中国前三季度GDP增速为3%，2020年同期为0.6%，全年为2.2%，四季度多地公共卫生事件扩散，2022年经济增速仅好于2020年，除了木浆类纸张全年价格较弱外，一些非木浆纸，如瓦楞纸、箱板纸价格也是全年持续下跌。

图6-1：中国限额以上行业消费品零售额增速 图6-2：中国制造业和非制造业PMI

数据来源：wind、方正中期研究院 数据来源：wind、方正中期研究院

供需增速明显分化，使得2022年国内纸张价格及利润较差，纸厂在低利润及弱出货的影响下，也不得不压低原料纸浆的库存。但造纸行业产能大增、产量增加，使纸浆需求被动增加，即投机需求弱但刚需提升。这里根据样本数据简单计算，中国前10个月木浆进口量减少80万吨，国内阔叶浆和化机浆产量同比大概增加170万吨，总供应增量90万吨左右，能够统计到的显性木浆库存大概减少10万吨，且纸厂的库存从统计局的数据看应该是要低于2021年，国内木浆需求量同比增加。

七、外需强势预计难以持续

出口的强势是今年纸张市场的一大变化，1-10月，白卡纸、文化纸及一些生活用纸的出口量同比均有明显增加，目前欧洲能源供应紧张的问题依然存在，导致纸厂成本高企，继续利多中国纸张出口，但同时欧洲经济下行的趋势也更为明显，欧元区PMI数据已连续数月处于50以下，经济及需求回落会利空中国纸张出口，预计2023年高出口量的情形或难延续，国内需求压力也将加大。

八、2023年内需存在改善意愿和能力

回到国内市场，2023年内需存在增加可能。从消费能力看，2022年前10个月，居民部分存款增加12.7万亿元，创历史新高，央行调查问卷现实，居民部分储蓄意愿增加至58%，消费占比降至23%，公共卫生事件和其他不确定因素使居民消费意愿下降，储蓄大幅增加，后续影响因素如果减弱，则积累的储蓄有望释放；而从消费意愿看，防疫政策转变有望使社会活力增加，同时政策刺激下地产行业可能逐步见底并好转，国内经济见底企稳走强的概率加大，如此对居民消费意愿会形成带动。

图7-1：央行调查问卷储蓄和消费情况 图7-2：金融机构人民币存款数据

数据来源：wind、方正中期研究院 数据来源：wind、方正中期研究院

2023年，木浆需求将面临2022年同样情况。国内计划新投产的造纸产能依然较多，其中白卡纸投放量超过400万吨，文化纸在200万吨以上，生活用纸产能少于今年但仍会增加，新增产能若如期落地则会造成两个结果，一是纸张需求增速可能仍难以匹配供应增量，二是继续利多木浆需求，在产业链利润分配中纸浆背后的厂家仍要比下游纸厂强势，针叶浆新增产能明显少于阔叶浆，供需形势或更为严峻。但外需的回落可能会逐步显现，2022年欧洲、北美需求均较好，这些地区受益于新冠过后货币刺激，经济快速修复，但2022年下半年开始，欧洲经济已先行走弱，美国经济后续能否衰退未知但相比2022年消费端存在下滑风险，受此影响，今年较强的纸浆需求在2023年可能会出现回落，外需是后续主要风险点，而内需应该会逐步转好。

九、全球库存低位回升

2022年全球木浆库存量环比变动较小，全年维持在历年低位水平。根据卓创资讯统计，中国主要港口木浆库存量截至10月份，比上一年增加20万吨，二季度以来同比基本持平，同期交易所针叶浆仓单量大幅减少，由年初近50万吨降至11月的20万吨附近，同比减少50%，1-11月漂针浆交割量58.6万吨，同比减少11.55万吨，但高于上市以来其他年份，现货供应紧张，盘面部分时段贴水较大，导致交割活跃度较高，针叶浆仓单量也大幅下降。海外方面，欧洲港口木浆库存截至9月份为113万吨，相比上年末减少0.17万吨，同比减少15.9万吨，基本上欧洲港口库存全年均在历年最低附近，三季度开始环比有所回升。生产企业木浆库存量截至三季度环比略有下降，其中针叶浆库存天数减少5.37天，阔叶浆减少1.28天，同比分别减少3.5天和3.3天。同时，从中国造纸企业利润和终端需求情况看，造纸厂2022年原料补库力度应该偏弱，截至三季度，造纸行业原料库存估算量明显低于过去三年同期值，下游低库存之下，如果2023年成品纸消费逐步改善同时涨价落地，则纸厂存在补库存空间，对纸浆价格会产生支撑。

十、中国木浆供需平衡表

数据来源：公开资料、Wind、卓创、方正中期研究院

数据以样本企业产能占比推算，同时由于不同数据的来源及统计口径可能有差别，也会导致最终数值的偏差。

供需方面，国产木浆以阔叶和化机浆为主，2023年国产浆有新产能投放，产量以过去4年年均增速5%预估，进口增量预计以阔叶浆为主，Arauco公司的MAPA和UPM公司的阔叶浆项目分别在2022年底和2023年一季度计划投产，从达产时间推算，2023年阔叶浆部分新增产能有望释放，欧洲需求若受经济影响下滑，则对中国供应量可能增加，针叶浆新增产能不多，但2019-2021年中国针叶浆进口量在840-890万吨之间，2022年进口减量100万吨，原料供应、运输、罢工等一系列因素促成了发货减少及中国进口下降，2023年可能会好转，但保守看增量或有限，总的看预计2023年中国木浆进口量增加100万吨，3.5%，中国木浆供应增加4%。

需求方面，2023年国内仍有大量造纸产能投产，2022年开工率低下但产能释放造成纸张产量增加，木浆需求较好，2023年可能仍面临这一状况，木浆需求被动增加，但成品纸需求存在不确定，外需面临下降，内需则受公共卫生事件相关情形左右，因此国内木浆纸产量继续增加，增幅预计4.6%。从幅度看，木浆供应略小于需求，但绝对量看供应偏紧的情况有所好转。

十一、2023年市场展望

2022年浆、纸产业链利润向上游集中，纸浆价格居高不下，主要逻辑是针叶浆供应下降，同时国内造纸产能大量投放木浆刚需增加。2023年单从针叶浆供需看，这一情况可能有缓解但仍未结束，阔叶浆在新增产能投放后供需进一步宽松，缓解针叶浆供应紧张的矛盾，预计2023年国内针叶浆现货均价6400元/吨，下跌10%，运行区间5800-7500元/吨，影响因素及运行节奏方面，上半年看海外供应，下半年看国内需求，重心或逐步下移，主要利空来自海外市场。

供应存在增量，Arauco和UPM的两个阔叶浆项目按计划会陆续投产并有望逐步达产，但针叶浆新增产能远不及阔叶浆，并且2022年海外一系列“光怪陆离”的事件表明针叶浆供应端错综复杂，故此2023年仍要提防供应扰动问题，特别是运输及原料端，预计供应存在增量但幅度还待观察，国内进口增量或源自海外分流。

需求方面，内、外需预计出现分化。外需强势不在，需求下滑会持续至三季度，中国成品纸出口及欧洲纸浆需求均将下降。内需分两方面看，一是刚需依然稳中有增，2023年国内仍将有较多的文化纸、白卡纸产能投放，支撑木浆刚需；二是2022年缺失的主动补库需求，可能会有改善，2022年厂家低开工率是成品纸供需失衡、纸厂利润较差所致，导致纸浆备货或投机需求下降。

2023年国内成品纸需求预计改善：一是从消费能力看，2022年前11个月，居民部门存款增加14.9万亿元，创历史新高，央行调查问卷显示，居民储蓄意愿增加至58%，计划消费占比降至23%，公共卫生事件和其他不确定因素使居民消费意愿大幅下降，储蓄大幅增加，而伴随公共卫生事件及经济下行的利空影响减弱，居民积累的储蓄有望释放；二是从消费意愿看，防疫政策转变有望使社会活力逐步恢复，同时政策刺激下房地产行业可能逐步见底并好转，国内经济见底企稳走强的概率加大，可能会刺激局面消费意愿上升。

估值上看，纸浆处于历史高位，同时纸浆更偏向是后周期的商品，预计2023年大的风险来自海外经济走弱及需求下滑，但产业链集中度的差异，使纸浆在定价上仍具备优势，因此估值向下的幅度依然要谨慎去预测，纸浆估值回落可能会通过时间换空间的形式完成。

从木浆国内供需平衡表看，2023年供需增速或相差不大，供应增量略高于需求。

操作方面，造纸企业在纸浆价格下跌后，关注自身成品纸出货情况，成品纸出货好转则可关注在盘面的买保机会，另外就是在基差较大的情况也可关注在远期合约上逢低买保。对于持有木浆库存的贸易企业，在远离交割月的时段可以在盘面升水放大后卖出保值。

上行风险因素：针叶浆供应维持低位 国内经济显著好转

下行风险因素：供应快速释放 国内经济低迷 海外经济大幅走弱

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